Formula
- Vrednost podjetja = normalizirana EBITDA × multiplikator
- Vrednost lastniškega kapitala = vrednost podjetja − neto finančni dolg
Izračun je videti trivialen, vendar sta obe vhodni številki drugačni, kot ju vidi lastnik v računovodskem izkazu. Razlika med izkazano in normalizirano EBITDA ter odbitek neto finančnega dolga sta razloga, da se pričakovanja lastnikov in ponudbe kupcev pogosto razlikujejo za več sto tisoč evrov.
Kaj je EBITDA
EBITDA je poslovni izid pred obrestmi, davki in amortizacijo. Iz izkaza poslovnega izida jo izračunate tako, da poslovnemu izidu iz poslovanja prištejete amortizacijo:
- poslovni izid iz poslovanja (EBIT)
- + amortizacija neopredmetenih sredstev in opredmetenih osnovnih sredstev
- = EBITDA
EBITDA ne vsebuje finančnih prihodkov in odhodkov niti davka od dobička. Prav zato se uporablja pri primerjavi podjetij: pokaže donosnost poslovanja ne glede na to, kako je podjetje financirano in kako hitro odpisuje sredstva.
Ima pa slepo pego. EBITDA ne upošteva vlaganj v osnovna sredstva. Podjetje, ki mora vsako leto vložiti velik del denarnega toka v obnovo strojev, ima pri isti EBITDA bistveno manj prostega denarja kot storitveno podjetje brez teh potreb. Kupci to upoštevajo z nižjim multiplikatorjem ali pa raje pogledajo denarni tok.
Normalizacija: korak, ki največ premakne
Kupec ne kupuje EBITDA iz izkaza, ampak donosnost, ki jo bo podjetje ustvarjalo pod novim lastnikom. Zato se rezultat popravi za:
| Popravek | Smer | Primer |
|---|---|---|
| Plača lastnika | navzgor ali navzdol | Lastnik vodi podjetje za 20.000 EUR letno, tržno nadomestilo je 80.000 EUR |
| Enkratni dogodki | izločeni | Dobiček od prodaje nepremičnine, odškodnina, subvencija |
| Zasebni stroški | navzgor | Osebno vozilo, potovanja, stroški, ki niso povezani s poslovanjem |
| Najemnine med povezanimi osebami | na tržno raven | Podjetje najema halo od lastnika pod ali nad tržno ceno |
| Posli s povezanimi družbami | na tržno raven | Netržne cene znotraj skupine |
Vsak popravek mora biti dokazljiv. Pri skrbnem pregledu kupec zahteva podlago za vsako postavko in popravki, ki jih prodajalec ne more utemeljiti z dokumenti, iz izračuna odpadejo.
Kaj določa multiplikator
Multiplikator ni lastnost panoge, ampak lastnost konkretnega podjetja znotraj panoge. Izhodišče dajo primerljive transakcije, nato pa se popravi navzgor ali navzdol:
| Zvišuje multiplikator | Znižuje multiplikator |
|---|---|
| Ponovljivi ali pogodbeno vezani prihodki | Projektni posli brez ponovitve |
| Razpršena baza kupcev | Največji kupec nad 20 odstotkov prihodkov |
| Vodstvo deluje brez lastnika | Odnosi s strankami vezani na lastnika osebno |
| Rast nad panožnim povprečjem | Stagnacija ali upad prihodkov |
| Nizka potreba po vlaganjih | Visoka kapitalska intenzivnost |
| Urejeni izkazi in dokumentacija | Odprti davčni, pravni ali lastniški zapleti |
Velikost je pri tem samostojen dejavnik. Isto poslovanje v večjem obsegu dosega višji multiplikator kot v manjšem, ker je manj tvegano, zanj obstaja več kupcev in je manj odvisno od posameznika.
Primer celotnega izračuna
Proizvodno podjetje ima 4.000.000 EUR prihodkov in 600.000 EUR izkazane EBITDA. Lastnik si izplačuje 25.000 EUR letno, tržno nadomestilo je 85.000 EUR. V rezultatu je 40.000 EUR enkratne subvencije. Podjetje ima 1.200.000 EUR posojil in lizingov ter 250.000 EUR denarja.
- Normalizirana EBITDA: 600.000 − 60.000 − 40.000 = 500.000 EUR
- Ob multiplikatorju 5,0: vrednost podjetja = 2.500.000 EUR
- Neto finančni dolg: 1.200.000 − 250.000 = 950.000 EUR
- Vrednost lastniškega kapitala = 1.550.000 EUR
Lastnik, ki bi računal 600.000 EUR × 5,0 in ne bi odštel dolga, bi pričakoval 3.000.000 EUR. Razlika do dejanske vrednosti je 1.450.000 EUR in ni posledica pogajanj, ampak dveh korakov, ki ju je treba narediti v vsakem primeru.
Kaj še stoji med vrednostjo podjetja in kupnino
- Obratni kapital. Pogodbe običajno določijo normalno raven terjatev, zalog in obveznosti. Odstopanje od nje se poravna po zaključku.
- Postavke, podobne dolgu. Neizplačane dividende, zaostale davčne obveznosti, rezervacije za tožbe in odpravnine se obravnavajo kot dolg.
- Zadržani del kupnine. Del zneska ostane na skrbniškem računu kot jamstvo ali pa je vezan na prihodnje rezultate.
- Davek. Od dobička pri prodaji se plača dohodnina, kar podrobneje pojasnjuje vodnik o davku pri prodaji podjetja.
Kdaj multiplikator EBITDA ni prava metoda
- Negativna ali zelo nizka EBITDA. Množenje negativne številke ne da uporabnega rezultata. Uporabi se premoženjski pristop ali multiplikator prihodkov.
- Hitro rastoča podjetja. Zgodovinska EBITDA ne odraža prihodnosti, primernejši je dohodkovni pristop.
- Podjetja s pretežno nepremičninskim premoženjem. Vrednost je v sredstvih, ne v donosnosti poslovanja.
- Panoge brez primerljivih transakcij. Brez primerjav multiplikator nima podlage.
Zato resna cenitev uporabi več pristopov hkrati in jih med seboj primerja. Kateri so in kdaj je kateri primeren, pojasnjuje vodnik kako oceniti vrednost podjetja.
Viri
- Mednarodni standardi ocenjevanja vrednosti (MSOV), izdaja z obvezno uporabo od 31. januarja 2025
- Slovenski inštitut za revizijo: Hierarhija pravil ocenjevanja vrednosti in Slovenski poslovnofinančni standard 1 — Ocenjevanje vrednosti podjetij
Zadnjič preverjeno septembra 2026. Uporabljeni multiplikatorji v primerih so ponazoritveni. Realen multiplikator za konkretno podjetje izhaja iz primerljivih transakcij v isti panogi. Vsebina je splošna informacija in ne nadomešča cenitve.